可轉債基金的投資價值與分析方法研究

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可轉債市場發展經歷一波三折后,目前正處于紅利階段:近幾年在再融資制度不斷完善以及需求端為導向的背景下,可轉債發行量每年逐創新高,轉債市場逐步擴容,截止20

可轉債市場發展經歷一波三折后,目前正處于紅利階段:近幾年在再融資制度不斷完善以及需求端為導向的背景下,可轉債發行量每年逐創新高,轉債市場逐步擴容,截止2019/3/31存續規模為2786.39億元,建議關注可轉債的投資機會。

公募基金仍為除一般法人外的可轉債主要投資者,可轉債基金龍頭效應明顯,且機構投資者占比逐步增長:可轉債基金截止2019/3/31存續規模為250.05億元,產品形式以主動管理的二級債基為主,且龍頭效應明顯,主要集中在中長期業績表現優異的可轉債基金中,其中前三大可轉債基金規模占比74.47%。2010年之后可轉債基金整體規模逐步增加,機構投資者占比逐步提升,截止2018年末為43.81%。

可轉債條款隱含重要投資信息,“下可保底、上不封頂”為偽命題:可轉債的條款中隱含較多投資信息,我們可以從條款中了解發行人的意圖以及目前該轉債的投資價值。可轉債“下可保底、上不封頂”屬性實質為偽命題,可轉債的提前贖回條款限制可轉債的最高漲幅。可轉債條款較多,導致可轉債的估值模型較為復雜,但我們可以通過拆分大致找到影響可轉債價值的因子。

可轉債牛市初期反彈更快,牛市中后期乏力,震蕩下行更抗跌:牛市前期市場基本長期處于底部,可轉債已經跌近債底,股市的反彈,使得可轉債的期權杠桿效應放大,此時可轉債表現往往好于正股;牛市中后期因提前贖回條款等原因限制可轉債的漲幅;震蕩下行市場受債券屬性及下修條款影響,相對正股更抗跌。

可轉債基金在中長期的業績表現差異較大,我們認為具有選基的必要性,并提供以下三種可轉債基金的分析方法:1)基于半年報/年報的分析:通過分析可轉債基金中各類資產的收益率貢獻,發現基金收益來源主要為可轉債或股票,且即使表現優異的可轉債基金主要收益來源也可能大部分來自股票,而非可轉債;2)基于定期報告的分析:計算規模加權下的轉股溢價率、純債溢價率、ROE,可以幫助投資者在權益市場調整中給予投資建議;基于Brinsion模型分析可轉債基金的資產配置超額收益率與個券選擇超額收益率,發現資產配置超額收益率的波動更小,且絕對值更小;個券選擇超額收益率波動更大,絕對值也更大。說明目前可轉債基金想維持較高的資產配置超額收益率難度較大,且各只可轉債基金的擇券能力差異較大;3)基于基金單位凈值的數據分析: 近一年排名靠前的轉債基金業績歸因主要為轉債投資收益相對較高;近三年或近五年排名靠前的轉債基金業績歸因主要為資產配置能力與擇券能力的突出。

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